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國內空調銷量季節性回落,出口依然強勁:
7月份,家用空調總體銷量同比增長21%,其中國內銷量環比減少28%,季節性回落非常明顯,而出口仍然保持強勁,環比僅減少10%,同比增長59%,出口季節性因素今年非常不明顯。雖然庫存仍然保持在高位,但是行業總體的周轉率也處於較高水平,今年前7個月高達100%,比去年同期0.8高出25%,顯示需求的旺盛下,庫存相對存量水平有所改善。海關總署數據顯示,2007年1?6月,出口空調的加權平均價格為157.78美元/臺,同比提高9.4%。中怡康的監測數據也顯示,今年上半年家用空調市場平均價格比去年上漲300多元,產品出廠均價、出口均價都有不同幅度的上漲。因此在需求帶動的情況下,家用空調顯示出量價齊昇的喜人局面。
空調龍頭企業中報業績大幅增長,格力電器空調銷售增速遠超行業增速:
中期報告顯示空調龍頭企業業績均大幅提昇。格力電器總收入同比增長62.55%,淨利潤同比增長56.81%;美的電器總收入同比增長58.34%,淨利潤同比增長125%;青島海爾總收入同比增長52.14%,淨利潤同比增長94.38%。格力空調收入同比61.34%,美的電器由於統計口徑不同,空調收入推算同比增速在20-27%之間,青島海爾空調收入同比增長20%。其中格力電器憑借強勢品牌又再次在空調行業內大幅超越行業平均水平,而美的及海爾均略高於行業平均水平。
高端產品消費結構上昇,外資品牌積大力進軍高端市場,海爾仍然為冰箱首要關注品牌:
據中商網數據來源顯示,今年上半年高端冰箱佔到了總銷量的19.04%,比去年同期增加近4個百分點。對開門和多門等高端冰箱消費比重出現上昇趨勢,同時銷售均價上昇6.4%。很多外資品牌繼續其產品的中高端策略,不斷增加中高端冰箱的銷售比重。盡管本土品牌也在積極進入這一領域,但明顯沒有外資品牌來勢洶湧。據有關調查數據顯示:本土品牌只有17.3%的產品能夠進入高端冰箱市場,而外資品牌均超過50%,韓國品牌更是高達68%。雖然高端市場外資品牌份額佔據較多,但是從國內冰箱整體銷售比例來看,目前仍然是本土品牌佔據主導地位,根據中關村在線調查,青島海爾2007年2季度更是以43%的品牌關注度牢牢佔據龍頭地位。
結論及投資建議:
7月的數據及中報顯示,國內白色家電銷量仍然保持快速增長,同時目前白電行業競爭環境有所改善,行業以強勢營銷為主進行價值競爭。
我們目前維持白色家電行業看好的觀點。空調行業繼續以格力電器為主目前主要龍頭公司估值相對合理,我們認為下半年,家電行業表現與大市同步,我們暫時給予行業中性評級。
家用空調銷量季節性回落,出口依然強勁7月份,家用空調總體銷量同比增長21%,其中國內銷量環比減少28%,季節性回落非常明顯,而出口仍然保持強勁,環比僅減少10%,同比增長59%,出口季節性因素今年非常不明顯。雖然庫存仍然保持在高位,但是行業總體的周轉率也處於較高水平,今年前7個月高達100%,比去年同期0.8高出25%,顯示需求的旺盛下,庫存相對存量水平有所改善。
海關總署數據顯示,2007年1?6月,出口空調的加權平均價格為157.78美元/臺,同比提高9.4%。中怡康的監測數據也顯示,今年上半年家用空調市場平均價格比去年上漲300多元,產品出廠均價、出口均價都有不同幅度的上漲。因此在需求帶動的情況下,家用空調顯示出量價齊昇的喜人局面。
從長期需求層面來看,在收入、消費和城市化進程都將維持國內空調需求的長期增長。我們認為未來這些因素仍將維持,從而我們判斷空調行業景氣趨勢仍然保持,但是如果剔出06年行業負增長的因素,行業未來增速將有所放慢。
中期財務報告顯示空調龍頭企業業績均大幅提昇。格力電器總收入同比增長62.55%,淨利潤同比增長56.81%;美的電器總收入同比增長58.34%,淨利潤同比增長125%;青島海爾總收入同比增長52.14%,淨利潤同比增長94.38%。格力空調收入同比61.34%,美的電器由於統計口徑不同,空調收入推算同比增速在20-27%之間,青島海爾空調收入同比增長20%。其中格力電器憑借強勢品牌又再次在空調行業內遠遠跑贏行業平均水平,而美的及海爾均略高於行業平均水平。
創新細節,行業注重空調功能細分,行業轉入價值競爭格局以前消費者往往根據房間面積大小來選擇或者根據空調制熱制冷功能來選擇空調,而隨著經濟的發展,生活水平的提高,人們對空調的選擇不再局限於簡單的功率大小,制冷制熱功能,消費者現在越來越注重高品質的生活,渴望擁有一個舒適的工作和生活環境;目前許多空調生產企業都注重細節的差異化,通過比拼技術來進行價值競爭。如格力目前推出的臥室型空調『睡夢寶』,這類細分產品的出現將有望實現消費者對於『臥室空調』的個性需求,改變人們的消費習慣。此外如海爾強調鮮風、美的強調清潤、志高強調除塵除異味等,因此空調企業的競爭更強調的是產品性能的差異化,以及品牌形象和市場的強勢營銷。
高端產品消費結構上昇,外資品牌積大力進軍高端市場,海爾仍然為冰箱首要關注品牌:
據中商網數據來源顯示,今年上半年高端冰箱佔到了總銷量的19.04%,比去年同期增加近4個百分點。對開門和多門等高端冰箱消費比重出現上昇趨勢,同時銷售均價上昇6.4%。很多外資品牌繼續其產品的中高端策略,不斷增加中高端冰箱的銷售比重。盡管本土品牌也在積極進入這一領域,但明顯沒有外資品牌來勢洶湧。據有關調查數據顯示:本土品牌只有17.3%的產品能夠進入高端冰箱市場,而外資品牌均超過50%,韓國品牌更是高達68%。
同時由於農村市場冰箱保有量仍然較低,從現在的市場增長率來看,在三級市場,冰箱的市場容量每年以20%以上的速度在遞增,在四級市場,由於冰箱的家庭普及率一般在10%以下,現在的增長速度一般在100%以上。由於中國農村人口規模巨大,所以三、四級冰箱市場的開拓,將是各冰箱廠家角逐的重點。
從長期來看,隨著農民收入的提高,冰箱在農村市場的普及,電冰箱市場容量將有極大提昇空間,短期來看2007年上半現實新房銷售面積增速在22%以上,城鎮新生需求也較為明顯,我們預期下半年及明年電冰箱銷售仍然維持較好增長。
此外,從目前行業競爭格局來看,雖然外資企業紛紛針對國內高端冰箱加大投入力度,佔據高端市場較大份額,但是從整個冰箱銷售結構來說,今年第二季度,國內主流冰箱品牌的關注比例之和為66.3%,強於國外主流冰箱品牌關注比例之和的27.2%。
國內品牌和國外品牌相比,兩者的市場關注份額之比為2:1強。其中,海爾以43%的關注比例遙遙領先,關注份額約佔整體市場的一半。新飛以13.6%的關注比例尾隨其後,但是關注份額還不及海爾的三分之一。西門子的關注比例為10.8%,排在第三位,位居受調查的國外冰箱品牌排行首位。科龍略遜於西門子,以5.7%的關注比例排在第四位。而三星以4.8%的關注比例排在了第五位。同海爾、新飛、西門子、科龍和三星這五大品牌相比,其他冰箱品牌的關注份額比較低,均不到5%。
重點公司跟蹤與分析格力電器公司空調內外銷收入大幅增加,銷售費用增速超過預期,公司上半年國內空調銷售收入為1,348,351萬元,同比增加了61.34%,增速為近3年之最,高於行業內銷增速43個百分點。公司上半年出口收入為564,746萬元,同比增速為37.76%,增速高於行業出口近27個百分點,內外銷增速均遠高於行業增速。但是在收入大幅提昇的同時銷售費用也大幅提昇,同比增速80%,超過我們的預期。銷售費用增幅超過主營收入增速近20個百分點,在預提費用明細中我們發現除了比去年多計提廣告費用1.3億元外,傭金的計提也同比增加77%,公司在實現高速增長的同時也付出較為昂貴的代價。
受益於行業供需轉暖和規模效應,公司銷售淨利率下降趨勢停止,公司近年來公司持續下降的銷售淨利率一直引起市場的疑慮,但是在前期我們的調研報告中指出,公司這一趨勢將得到改善,主要的原因是受益於行業供需的改善和規模效應。公司中期報表顯示毛利率略為提昇,管理費用下降近0.5個百分點,使得公司銷售淨利率下降趨勢停止,未來銷售淨利率的進一步改善將更多的取決於銷售費用的控制。
公司全年計劃生產1600萬臺空調,由於需求旺盛上半年空調銷量已經超過1000萬臺。公司正常產能只有1100萬臺,由於空調企業產能彈性較大,公司目前通過技改和加班來滿足目前的生產計劃,目前處於滿負荷運作的情況。公司此次增發項目中2007年合肥300萬臺家用空調,預計將在2008年年初投產,預計完全達產要在2008年6月,其次公司2期的200萬臺的家用空調將預計在2008年年底投產,與其2008年不能形成有效產能。
同時已經打開出口局面,由於公司產品質量優異,國外經銷商已經接受格力電器空調價格偏高的定價,今2年來公司出口保持53%復合增長,我們預期今年仍將有30%以上的增速,同時下半年我們預期在歐洲和東南亞空調出口仍有較好表現,公司出口大幅增加也加大公司擴產的迫切性。
上調公司2007-2009年每股收益預測為1.14、1.48、1.99元,公司上半年銷售收入略好於我們的預期,同時由於行業的景氣程度的提高,公司已經提高今年銷售收入增速為50%。我們目前判斷下半年及明年行業仍將保持穩定增長,但是增速將有所放緩,我們提昇了我們的盈利預測,上調公司2007-2009年每股收益預測為1.14、1.48、1.99元。我們按照08年30倍的市盈率提高公司一年目標價為44.4元,給予增持評級。
美的電器根據中華商務網報導:2007年以來,冰箱市場銷售一路飆昇,成為競爭激烈的家電行業倍受關注的焦點。日前,據2007年1-5月冰箱行業零售監測數據顯示,上半年冰箱行業零售額同比增速超過23%,其中國產冰箱品牌表現不俗,市場份額不斷增長,美的冰箱品牌更以高於行業平均增速近6倍的增長速度82007-08-06家用電器中期業績增長符合預期,家用空調毛利率略微提高:公司已公布2007年中期財務報告,報告期公司實現營業收入190.51億元,同比增長了52、51%,實現淨利潤10.2億元,同比增長105%。其中新加入的冰洗業務收入為19億元,剔除這一影響,公司原有空調銷售收入同比增長43%。2007年中期家用空調毛利率15.66%,我們估計比去年同期略高1個百分點,公司是通過調整空調產品結構提昇家用空調毛利率水平。
多元化業務提昇盈利能力,銷售淨利率大幅提昇:公司家用空調銷售收入111.9億元,商用空調9.75億元,冰箱9.49億元,洗衣機5.24億元。由於商用空調毛利率為30.7%,冰箱毛利率28.24%,洗衣機毛利率為20%均遠高於公司家用空調毛利率水平,隨著公司多元化業務的發展,冰洗業務及商用空調的快速發展將提昇公司盈利能力。公司2007年中期銷售淨利率為3.73%而2006年中期僅為2.63%,銷售淨利率水平提昇明顯。
商用空調及冰洗業務仍將快速發展,冰洗產能即將釋放:公司上半年商用空調承接了北京首都機場近5000萬元大項目,彰顯公司目前技術實力和市場營銷能力,公司計劃未來憑借本土優勢在國內趕超約克與大金,海外以低成本優勢取得快速發展,預計未來商用空調仍將保持50%以上增速。通過利用榮事達渠道資源美的冰箱07年1-5月零售量同比增長95.29%,零售額同比增長126.19%。從去年行業17位排名躍居第7位。美的集團總投資額近10億元的榮事達洗衣機工業園也正在建設中,目前已初具規模,到07年年底基本完工,美的股份屆時將新增冰箱年產能80萬臺,累計產能300萬臺,洗衣機產能擴張到450萬臺,預計公司未來冰洗業務將會快速發展。
定向增發被否,不改變公司戰略方向,但短期業績攤薄壓力減少:2007年8月29日公司向高盛非公開發行股票未獲得證監會審批通過。這次審批結果頗為另人意外,主要原因可能是定向增發價格過低導致增發方案被否定。這一事項導致公司引入高盛的進程進一步放緩,但不改變公司利用外資治理結構,拓展全球業務的戰略方向。此外這一事項可能短期減少業績的攤薄壓力。
公司股價估值合理,維持中性評級,一年目標價39元:
我們預期公司未來業績仍然保持高速增長,鑒於公司目前股價在08年28倍PE,與目前家電行業龍頭公司08年30倍PE水平大體相當,估值相對合理,我們給予中性評級,按照08年30倍PE給予公司一年目標價39元。
廣州國光公司6月公告:在新會計准則下2007年中期淨利潤計入股票期權與股票增值權費用後,預計2007年中期淨利潤比上年同期未按新會計准則調整的淨利潤下降,下降幅度不超過30%。由於會計政策的變更加上今年二季度公司業績表現平平,導致股價近期從15元下跌到11元。在重新審視了公司未來長期的成長能力後,我們認為股價過度反應,我們建議增持。
我們與市場不同的觀點是我們認為,股權激勵費用的攤銷類似於非經常性損益是不可持續的,通過市盈率等估值法必定擴大該費用的負面影響。公司2007-2009年的攤銷費用過於激進,導致股價過渡反應。實質上通過調整利潤表的調整,我們認為公司目前合理反應其經營業績的2007-2009年每股收益我們預計為0.42元、0.58元、0.79元,對應目前股價2007年PE僅為27倍。同時由於股權費用的攤銷扭曲了2007年和2008年的每股收益增長率,導致目前股被市場低估。
我們給予公司半年目標價14.3元,建議增持:我們預期公司未來5年盈利復92007-08-06家用電器合增長率仍然能達到30%,我們按照我們調整的盈利數據,給予2008年25倍PE,公司合理股價在14.3元。我們近期將推出進一步的研究報告,分析公司的長期投資價值。
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