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我們認為,經濟高速增長促進了房地產行業的發展,城市化進程和人口紅利形成了巨大的房地產市場需求,人民幣持續昇值提昇板塊投資吸引力,房地產供給類先行指標決定未來一段時間仍是失衡的供求關系,行業在未來很長一段時間仍可以看好。
經濟高速增長成為大背景從2002年以來,我國經濟保持著快速發展勢頭,GDP增長維持在10%左右,在GDP高增長的同時居民收入也大幅增長,GDP和城鎮居民可支配收入的增長是商品房市場化之後需求的重要基礎和前提。根據國家統計局統計數字表明,2006年及2007年上半年全年國內生產總值(GDP)同比分別增長10.7%和11.5%。2006年城鎮居民人均可支配收入11759元,扣除價格上漲因素實際增長10.4%,2007年上半年城鎮居民人均可支配收入7052元,扣除價格因素後實際增長14.2%,增幅高於上年同期4個百分點。
房地產行業是國家的支柱行業之一,1998年以來房地產行業的投資增長很快。從1998年到2007年中期,我國GDP年均增長8.9%、全社會固定資產投資年均增長18.9%,房地產投資的年均增長則達到了23%,2007年中期更是達到了28.5%的增長。1998年到2007年中期房地產投資佔GDP和全社會固定資產投資比重年均分別在6.9%和16.7%。作為一個支柱行業,房地產對GDP有重要的支持作用,但經濟的高增長和全社會固定資產投資的增長對房地產投資的推動作用更大,經濟的穩定高速增長為房地產投資帶來了持續的信心。
城市化進程+人口紅利促進內生增長中國經濟在未來相當長的時間內會持續發展,也是實現中國城市化、大量的非城鎮居民進入城市成為城鎮居民的過程。根據《2001—2002中國城市發展報告》,中國的城市化率將從該報告發布時的37%昇至本世紀中葉的75%,每年1000多萬人口進入城市,大量增加的城市化人口將是房地產需求的重要組成部分。目前一般認為我國城市化發展目標是:2010年城市化水平達到45%,2020年城市化水平達到50%,2050年城市化水平達到60%—70%。1998—2006年,我國城鎮化人口佔總人口的比重由33.35%增加到43.9%,年增長速度1.32%,高於總人口的增長速度為0.6%,但城市化的進程受我國城鄉二元社會的制約並不算高,城鎮人均居住面積則由1998年的18.7平米上昇到2005年的26.1平米。
考慮到我國城市化進程,房地產作為先行產業,城市化進程將為市場帶來巨大的需求。以2005年我國人口總數、1998—2006年城鎮人口年均增長速度1.32%估算,我國每年約增加1,724萬城鎮人口;即使按2005年人均居住面積26.1平米計算,平均每年將對房地產市場產生約4.5億平米的新增需求。在此增長速度下,到2020年,城市人口約增加2.6億,由2005年的5.6億達到7.9億,城市人口比重達到60.3%。
此外,我國現正處於人口紅利時期,適齡勞動人口的房地產需求旺盛。人口生育率迅速下降,造成人口老齡化的加速及少兒撫養比例的迅速下降,勞動適齡人口比例上昇,在老年人口比例達到較高水平之前,將形成一個勞動力資源相對豐富、撫養負擔輕、於經濟發展十分有利的『人口紅利』黃金時期。中國目前的人口年齡結構就處在人口紅利的階段,每年供給的勞動力總量約為1000萬,勞動人口比例較高,保證了經濟增長中的勞動力需求。由於人口老齡化高峰尚未到來,社會保障支出負擔輕,財富積累速度比較快。根據最新的預測,我國的人口紅利時期將持續到2010年左右,這段時間內適齡勞動人口有大量的房地產消費需求,社會財富處於快速積累期,使這種需求成為可能。
人民幣持續昇值提昇投資吸引力境外資金投資中國房地產市場的預期收益率是以下兩部分之和:預期物業收益率、境外貨幣對人民幣昇值的百分比。假定預期人民幣昇值,境外資本可以先兌換為人民幣,在取得房地產收益之後,通過套匯兌換為本國貨幣,獲取房地產收益和人民幣昇值(或規避本國貨幣的貶值)兩部分收益。這種資本帶動了國內資產的昇值,既享受了資產的昇值,又分享了人民幣的昇值。
預期回報率的高低是境外資本流動的重要指標,如果預期本國貨幣對人民幣是昇值趨勢,則需要的投資率要高於物業自身的收益;反過來,如果預期人民幣對本國貨幣是昇值趨勢,那麼投資者可以接受在物業收益基礎上有一定的減少。因此,如果本國貨幣處於昇值過程,那麼要求的實際投資收益率則可能很高,人民幣物業的投資吸引力下降;如果人民幣處於昇值過程中,那麼要求的實際收益率會比物業收益低一些,人民幣物業的投資收益上昇。尤其是在人民幣持續昇值、物業收益持續高位的時候,對境外資本的吸引力更強,我國目前的狀況便是如此。預計人民幣在未來幾年內會昇值30%左右,境內房地產市場對境外資本的吸引力仍然十分強烈。
處於經濟較高增長階段的人民幣昇值,預期物業收益會處於一個良好水平,預期物業收益、規避本國貨幣貶值(同時享受人民幣昇值)兩者結合在一起加快境外資本的流入。處於經濟下降階段的人民幣昇值,預期物業收益會處於一個較差水平,即使單純出於規避本國貨幣貶值的目的,境外資本也需考慮物業收益、人民幣昇值幅度的綜合影響,往往是前者的影響會大於後者,此時主導的趨勢將會是境外資本從房地產行業的流出。
房地產之所以能成為外資投資的最佳品種,首先是因為房產除了居住屬性外還有投資屬性,這是房地產不同於一般消費品的特征。作為耐用消費品它可以長期使用也可以出租,土地的稀缺性和不可再生性造成房子具有保值增值的功能,長期持有可以昇值。尤其是在我國的一線城市中,整體租金的提昇使房價總體水平也比較高,房價容易上漲,投資價值顯著;一般城市則居住屬性較強,投資屬性較弱。其次,我國房地產行業的投資收益率很高,投資渠道卻有限,除了房地產相關股票外便是房地產實物,因此房地產受境外資本的影響更大。
萬科A(31.98,-0.10,-0.31%)(000002)萬科近3年淨利潤實現超過50%的快速增長,復合增長率達57.04%,近3年EPS的復合增長率達41%,預計公司07、08年每股收益分別為0.66、0.90元。在宏觀調控勢必使行業集中度將大大提高的背景下,公司擁有穩定持續的盈利能力、快速擴張的發展能力以及行業集中度提高趨勢下的行業資源整合者地位,因此我們維持對公司『強烈推薦』的投資評級。
2007年1—3月份公司銷售面積62.6萬平方米,銷售金額46.1億元,同比分別增長61.3%和101.3%。公司結算面積53.0萬平方米,實現結算收入40.6億元。公司實現營業收入41.14億元,淨利潤6.12億元,同比增長78.56%、49.27%。季度末,公司尚有126.5萬平方米已銷售資源尚未竣工結算,簽約金額合計約100.8億元。公司1季度每股收益為0.14元,與我們的預期基本一致。
按照公司既定的3年發展策略,2007年公司將進一步增加1000萬平方米左右的項目資源。為此,公司將加大資源整合力度,以更高的效率來獲取更優質的項目資源。1季度公司新獲項目19個(包含上海恆大項目),佔地面積合計170.6萬平方米,規劃建築面積合計292.9萬平方米。
蘇州高新( 16.87,0.49,2.99%)(600736)我們認為,蘇州高新2007、2008年動態市盈率低於行業平均水平;在市場對地產股股價不斷超越重估的情況下,絕對估值顯示公司價值為14.92元,存在絕對低估;同時公司目前市值為59億元,而項目存貨的賬面價值就已達53億元。保守根據行業07年PE、06年PB水平及公司重估淨資產值,我們認為公司合理價值在14.92—21.28元間,中短期目標價為18.10元。
以房地產開發和基礎設施經營為支柱的發展戰略,使公司已由單純的園區基礎設施開發成功轉型房地產開發。地產已成為公司核心產業,另外,公司充分發展以污水處理為主的基礎設施經營產業,預計污水處理業務在未來3—5年將保持30%的年均增速。公司目前土地儲備較為豐富,可供未來至少3年的開發所用。蘇州高新目前的土地儲備為150萬平米;目前在建樓盤和商業為170.2萬平米,我們測算,這至少可保證公司未來3年的開發。
我們預計,公司07、08年業績將進入持續快速增長時期,淨利年增速逾60%。預計公司2007、2008年EPS分別可達0.42元、0.68元。其中,住宅業務利潤比重加大將使公司07年利潤增速大大超越收入增長;而公司現有項目和土地儲備大部分將在2008年以後結算,預計將使公司在08年迎來收入、利潤雙雙快增的局面。
招商地產( 61.40,-1.20,-1.92%)(000024)我們預計,招商地產完成轉股和定向增發後07、08年EPS分別為0.90和1.41元,公司2007年NAV價值約為27.54元。不考慮集團資產注入,短期內看A股估值基本合理。我們看好招商地產獨特的業務模式、大股東的支持、西部通道建成對公司業績的提昇及對集團資產注入提供的可能性,且B股對A股有價差,對每股重估淨資產的溢價更低,繼續維持『A股推薦、B股強烈推薦』評級。
公司業務模式齊全,有完善的產業鏈和抗風險能力。目前,公司規劃建築面積的土地儲備542萬平米,並初步完成了地產業務的全國布局。公司持有的出租物業呈上昇趨勢,能獲得穩定的租金回報,07年將增加出租物業為新世界廣場寫字樓項目。同時,招商局集團已經將招商地產明確定位為地產開發的統一載體,目前房地產開發業務在招商局所佔比重為23%,利潤貢獻為11%,因此地產業務有待進一步發展,並能獲得大股東的支持和承諾。
西部通道7月1日已建成通車,未來將極大地提昇公司業績和價值。從公司發展及大股東業務定位等出發,我們判斷,西部通道的建成將為集團資產注入提供良好契機,預計最有可能置入的為蛇口地區的優質資產。
陸家嘴( 27.11,0.27,1.01%)(600663)我們認為,陸家嘴要在較長時間內保持租賃業務和房地產銷售業務的增長,纔能保證業務轉型的成功。但我們看好大股東對上市公司業務轉型的大力支持,以及陸家嘴金融貿易區在發展的同時給公司提供的長期投資價值。我們預計,公司07、08年每股收益分別為0.34元、0.41元,維持『推薦』評級。
公司現主要收入來源仍為土地一級開發中的批租收入。2004年起,公司主營業務結構開始調整,即主營業務由區域開發中的土地批租為主逐步轉向土地批租和房地產項目的銷售租賃經營並重。目前,租賃業務和房地產銷售收入已有一定增加。公司已經著重加大了房地產中租賃和房地產銷售的業務比重。目前,所擁有的存量出租物業面積為18.3萬平米,預計07、08年可租面積將分別達到26.2萬、46.5萬平米,公司還擁有建築面積近50萬平米的後續項目。房地產銷售項目的儲備,合計約56萬平米,目前均處於項目的前期階段。
大股東對公司的業務轉型給予積極支持。公司已發布公告,合營子公司擬向大股東收購其持有的新上海國際博覽中心有限公司50%的股權。而新國際博覽中心這一優質資產的注入,預示著陸家嘴正式介入上海地區盈利能力最強的會展業務領域。
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