結論篇——中國的借鑒

　　對於正在泡沫觀察期的中國，分析當前宏觀經濟與以上諸國的異同，可以得到以下啟示：

　　1.宏觀經濟的相同點

　　(1)寬松的銀根。不巧的是，中國當前的宏觀經濟與其他國家泡沫時期有了不謀而合的地方，那就是寬松的銀根和寬松的信貸。1998~2004年，中國房地產貸款佔總貸款額的比例迅速增長，這些增加的房地產貸款總量快速聚集了經濟風險。

　　(2)低位的利率。中國從1993年的經濟過熱後，連續7次的降息，已將基礎利率降至歷史的最低位。雖然央行於去年10月有小幅加息，但目前仍然處於絕對低利率的金融環境中。

　　(3)壓力下的匯率制度。與昇值壓力下的日本、泰國和貶值壓力下的中國香港經濟相比，中國內地當前匯率制度也同樣面臨昇值的壓力。

　　2.不同之處

　　(1)資本項目下的外匯管制是當前中國區別其他各國的最重要的不同。

　　(2)正常的貿易平衡。上世紀90年代以來，我國的對外貿易在絕大多數年份均處於順差狀態(1993年除外)，並保持相對穩定。穩定的順差代表著貿易總量的平衡，這點與泰國和香港等國家或地區在泡沫時期的對外貿易情況完全不同。

　　(3)房地產市場的有效需求支橕。近幾年，年均穩定GDP增長率和人均可支配收入增長率，為快速上漲的房價提供了一定支橕。人均收入的穩定增長和人口的結構性變化，以及城市化水平的提高和逐步形成的梯度市場格局都成為房地產市場價格的有力支橕。

　　(4)海外資本的少量參與。在我國的房地產市場中，海外資本的參與程度較低，這與當時處於泡沫頂峰的東南亞各國有所區別。

　　(5)充足的外匯儲備。近幾年，我國外匯儲備的穩定增長，表明我國政府具備比較強大的對外支付能力。這一情況與1997年時的泰國以及其他東南亞國家明顯不同。充足的外匯儲備減少了國際游資通過乾擾金融市場而從房地產市場套利變現的可能性。

　　3.政府決策的經驗

　　政府所扮演的角色對房地產市場泡沫的控制至關重要。通過研究以上各國的房地產泡沫中政府所扮演的角色，我們有如下幾點啟示：(1)匯率穩定的效應。匯率的穩定對於市場信心的堅定和抵御國際游資對市場的擾動至關重要。泡沫時期的本幣大幅波動所帶來的國際貿易格局的迅速改變，會直接改變市場的預期，預期的自我強化作用會給市場帶來不穩定的負面影響。

　　(2)利率工具的合理應用。縱觀各國，利率對房地產市場是最為重要和最為有效的政策工具。迅猛的利率變化會重創房地產市場，同時，溫和的利率變化可能對市場影響甚微，選擇合適利率變化幅度是政府需要權衡的重點。

　　(3)銀行貸款的嚴格控制。信貸管制也是政府另一需要仔細斟酌的政策重點。從源頭上控制資金的參與，並疏導合理的資金流向渠道，是政府決策首先需要考慮的問題。

　　(4)多頭並舉的管理措施。香港的級差利得稅和『公屋計劃』、美國的利率政策和房地產金融政策、日本的土地管理政策都是值得借鑒的良好的政策工具，這些多頭並舉的政策措施可以從土地到金融的整個產業鏈全面制約房地產市場，政策的『雞尾酒』效應或許可以有效治療『房地產泡沫』這一經濟毒瘤。

　　4.結語

　　通過對宏觀經濟的各項指標的分析，我們基本得到了房地產泡沫的國際比較框架，並且得到了有效的政策經驗。我國當前對房地產市場的綜合整治正是吸取了從土地到金融的各個環節的政策經驗，下一步如何決策，是每一個市場參與者都需要關心的問題。