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資本市場向來無情,紙上財富瞬息萬變,從華爾街擴散開來的金融海嘯已經並將繼續印證這一點。在這個恐慌左右了理性的時節,信心變得如此鬼魅,既無法明了它的確在又不能否認它的存在,看看中海、雅居樂、華潤置地、世茂房地產、遠洋地產、廣州富力、碧桂園等內地房地產港股一片狂瀉就知道了它的厲害。在2008年這個寒意襲人的秋天,關於房地產企業的任何負面消息都會被放大,並增加被惡意揣測的無限可能,所謂『加成效應』,而其中的正面信息則被有意無意地『滴漏』掉了。
在眾多房地產股中,近來要數碧桂園最『熱鬧』,熱點不斷:大股東股票代管與回歸、股東之間的減持與增持、評級機構給予的評級調昇與調降……透過種種表象,所有的疑問都可以歸源於一點:碧桂園種種動作的背後究竟暗藏著何種資本玄機?
一問:碧桂園的資金鏈是否足以能支橕下去?碧桂園長期以來獨特的發展模式和上佳的商譽,在今年上半年之前給它的資本之旅帶來了驚喜。其實,早在去年5月,就有關心、研究碧桂園的專業人士指出,碧桂園出現35.4%的溢價,定價太貴,只能說明投資者一致預期碧桂園的股價會大幅上漲,或者這是個『超級賺錢的機器』。『但針對這個已經沒有政策和地區壁壘的開放性行業,這些預期其實伴隨巨大風險,因為誰也不知道經濟大勢會不會有激烈的變化。所以長期來看,高溢價其實就是高風險。』
一語成讖。如果說去年年底以來的宏觀調控並未對穩健的碧桂園造成威脅,那麼現在席卷全球的金融海嘯及國內低迷的宏觀形勢正是令股市風險呈現的『激烈的變化』。如今大面積的地產股暴跌中,碧桂園無法獨善其身是必然中的必然,並且因為那些曾經的超高預期,其跌幅明顯也是常理。加上資本的逐利性,在這場有可能是史無前例的金融海嘯中,出現拋盤、大跌、囤錢之類的種種現象,實不為怪。紙上財富的漲跌並不重要,資金鏈有無問題、能否安然度過嚴冬纔是真正關系企業生死存亡的關鍵。
公開資料顯示,自2008年4月以來,楊惠妍已累計增持三次,共涉及一億五千兩百萬股,目前持有碧桂園股份增至59.12%。增持幅度之大,創近期增持數量之首。以常理推之,如此密集的增持行為,如果沒有充足的真金白銀作支橕,斷難實現。
10月28日,碧桂園發公告稱,其一項2.5億美元(約19.5億港元)股份掉期合約,在掉期終止日(即2013年2月)因股份價格下跌所產生之最大損失不會超過抵押品價值,即2.5億美元。除此股份掉期外,碧桂園並無訂立任何其他衍生合約。此處所指掉期合約即是外間所渲染的碧桂園與美林的所謂『對賭協議』。這份協議對碧桂園市值的影響是顯現的,但按照常識,股份掉期由於公司股價波動而產生的公允價值變動卻未必,甚至不會對公司的現金流或正常營運構成影響。
『如果投資者不揣以最壞的惡意來推測碧桂園的話,那麼,一般來說,是不能不關注另一個衡量企業實力的指標的,這就是稅收。』海通證券的一位地產分析師說。在國家稅務總局剛剛公布的2007年度中國企業納稅排行榜上,碧桂園集團以集團納稅總額23.2億元,位列『中國企業集團房地產行業納稅十強排行榜』第三名;而在『中國企業集團納稅五百強排行榜』中,碧桂園位列第96位。這樣的位列,盡管反映的是過往業績,但仍可窺企業的綜合實力。
二問:樓市消費『凍結』,碧桂園現金回籠是否會枯竭?盡管中央、地方的救市措施不斷推出,當下的房地產市場銷售依然不振。大量樓盤需推出的碧桂園,能否正常回籠現金?
回答這個問題先得看主導碧桂園發展的開發模式。有觀點認為,大規模的低廉土地儲備曾經是碧桂園贏得投資者青睞的法寶,然而,也是如今的隱患。因為這些土地儲備成為燙手山芋,必須逼著擁有者不斷去開發,增加資金鏈緊張局面。
其實,此種說法的成就事先假定了三個前提:一是銷售繼續出現大規模的遲滯;二是手裡的土地根本賣不出去,不能轉化為現金或盈利;三是政府嚴格按照此前的規定,收回逾期未開發的土地。從目前狀況來看,這三個假定均難成立。
第一,從碧桂園的開發速度和全國銷售業績看,盡管今年碧桂園很難實現全年銷售目標,但其銷售業績仍屬翹楚,在全國數個地區的樓房銷售榜中,都是冠軍位置。開發速度與社區質量並未下降。根據美國一個獨立地產研究公司研究顯示,在地產危機時期,剛性需求買房人對相對低價房產興趣更濃。碧桂園的大多數產品走的恰恰是低價路線。
第二,即使最不濟,用土地盤活現金的方式,碧桂園的土地變現能力是毋庸置疑的。相對低廉的獲取價格保證了虧本買賣的小概率,即使在接盤者寥寥的當下也具備吸引力。比如美國地產公司勒納,就開始大刀闊斧地大幅度折價賣地,它的策略被業界稱為是燃燒土地的策略。一系列大膽的舉措讓公司得到分析師的肯定,有些分析師還在地產危機中調高了勒納的投資指數。
第三,世異時移,當下地方政府最大的心病就是擔心樓市繼續下行,一些地方寧可降低數億元也要想法設法讓已經拍賣出去的出地真實成交而不要退地,從此中可窺,在供已經嚴重大於求的情況下,地方政府幾無可能做出這樣的選擇:逾期未開發的土地予以收回——倒逼開發商加大開發力度——供給進一步增加——更大力度降價促銷,樓市繼續下行甚至雪崩;或者:逾期收地——逼迫開發商加大開發力度——資金不夠,大量樓盤爛尾。哪一種都不是依然靠土地財政維持運轉的地方政府所願意看到的。所以,可以肯定地說,逾期收地的問題在當下已經不成問題了。
三問:低谷洗牌接棒是否正當時?危險中孕育機會,跨過去就是新天地。所以,即使在這場最慘烈的金融海嘯中,我們也能看到,日本大量出資收盤某些美國金融機構,機構間並購與入股依然進行。在股價低谷的震蕩洗牌期,其實也是傳統意義上的股權結構大變動的黃金檔。
有人撰文《楊惠妍緣何增持成『癮』》中,分析了四點原因:『自救』說;借機洗清『質押門』不利形象;避免股票價值被低估,成為資本狙擊對象;『元老淡出新人接棒』說。前三個原因邏輯上難以成立,有些看點、引人遐想的是第四點。
在分析這一可能性之前,還時先來看任志強在2008年10月30日第四屆中國地產金融年會上說潘石屹的一番話吧:『先說小潘,他的股票已經跌得一塌糊涂了,最好的辦法就是他現在私有化。他融資了120億,現在只要40億就可以把所有的股票買過來,也就是他買過來以後,可以賺80億。也就是說,這些上市公司從另一個層面看,如果他把他的股票全部從市場收回來的話,企業本身,或者這個私營老板本身,可以賺一個老大的錢,這是冬天嗎?他淨賺80億的話,他乾三年的利潤也乾不出來,因為這80億沒稅。潘石屹一年20億利潤,這80億夠他乾四年。』
看似笑談,其實老任道出了股市低谷時期的機會原理。再來看碧桂園元老減持、楊惠妍增持的貓鼠游戲,會發現,有拋必有接,你拋多少我接多少,你低位套現,我低位接盤,不亦樂乎。除了說明前面所分析的楊惠妍不缺錢之外,更深層次的意味的確暗藏其間。
早在去年,留學美國、熟悉美國資本市場的楊二小姐就被低調的楊父推到前臺,不僅頂冠首富光環,還頻頻代表集團出牌。這其中的接班用意自不言明。但年輕的新人能否擔起重任,要在什麼時候接棒,很多人還沒來得及思考。
在目前形勢下,有兩種可能性增加了楊惠妍提前主政的權重。
一種可能是,楊順勢而為,利用當前股市低迷的機會,把股份充分轉到自己名下,鞏固了主政地位。二種可能是一場和諧的『禪讓』,通過公開市場完成公司大局的重新部署。無論是哪一種可能性,決策的更加集中,這都將有利於碧桂園積極應對經濟大勢。而兩害相權取其輕,兩利相較取其重,此時公司大權交替帶來不穩定的負面影響完全可以退居其後了。因為付出極低金錢成本的誘惑力更大。
是否接棒正當時,這還有待時間進一步檢驗。但種種跡象顯示,金融海嘯至少到目前為止還沒有打濕碧桂園的翅膀,楊國強父女也似乎沒有那麼容易被擊倒。
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