|
||||
『今年一季度,定金、預收款和個人按揭貸款三項之和佔開發總資金的比例從42%下降到了19%。』華遠地產董事長任志強(任志強博客,任志強新聞,任志強說吧)承認,開發商確實感覺到沒錢花了。
現金流是房企的血液,也是目前房價的重要支橕。以下我們以A股上市公司為例,簡要考察一下房企的資金狀況。
手中無糧心竟不慌一般而言,房地產開發企業的資產主要有兩項,一是貨幣資金,二是存貨。比如,萬科A(000002)、保利地產(600048)與金地集團(600383)2008年1季度末貨幣資金與存貨兩項合計佔資產總額的比率分別為82.99%、84.41%與89.57%。
貨幣資金代表流動性,在一定程度上反映著房地產公司的抗風險能力;存貨可視為收益性的載體,包括擬開發項目、在建開發項目及已完工開發項目等,其不僅可以通過銷售轉化成利潤,還可以整體上獲得地價、房價上漲過程中的『浮盈』,盡管這種浮盈很可能未於財務報表中具體體現。
正如收益與風險相伴的道理,之於房地產開發企業,貨幣資金與存貨之間也存在類似關系。巨額貨幣資金能夠抵抗未來『拐點』的風險,但卻在一定程度上犧牲了收益性;大量的囤地囤房盡管可以先行佔有稀缺性資源,卻很可能面臨未來的償債風險,同時,其收益性也面臨未來房價地價下跌的風險。
在這種角度上看,本質上看,房地產公司的資產於貨幣資金與存貨上的配置,與資本市場投資者的空倉、半倉與滿倉的選擇類似。於是,透過貨幣資金與存貨的結構變化,可以窺視公司對於未來行業發展的判斷,以及自身的風險偏好與戰略戰術運作。
表1是本刊整理計算的30家總資產居前的A股房地產上市公司現金與存貨佔總資產比例的一些情況。數據顯示,2006年末、2007年末與2008年一季度末,30家房地產上市公司現金資產比(貨幣資金除以總資產)平均分別是14.22%、15.06%與15.06%,保持著一定的穩定性,並且,2008年一季度末與年初基本持平,亦即盡管前段時間『拐點』聲不絕於耳,但總體而言,房地產公司們尚未增加現金資產的配置。至於存貨資產比(存貨除以總資產),30家房地產上市公司2006年末、2007年末與2008年一季度末分別是54.34%、55.32%與57.30%,可見,平均來看,房地產上市公司在存貨上的配置比率上昇依舊。
透過這些數據,本刊認為,至2008年一季度末,A股上市的房地產主流公司尚未針對未來行業發展可能的變數或『拐點』而相應調整貨幣資金與存貨的資產配置與結構。也就是說,這些房地產公司們很可能大多持觀望態度,尚沒有大力度地降價與促銷,從而盡快回籠資金。
而對於具體的諸家公司,這種現金與存貨資產的配置變化則呈分化態勢。
其中,萬科A2006年末、2007年末與2008年一季度末現金資產比分別是21.52%、17.03%與14.73%,而存貨資產比分別是68.44%、66.41%與68.26%。可見,相對於存貨資產比的較為穩定的情形,萬科A的現金資產比呈持續下跌態勢。日前,萬科A發布公告稱,公司發行不超過59億元公司債券的申請經證監會發審委審核,獲得有條件通過。此舉可視為萬科A對自身資產結構的判斷,以及相應所進行的調整與運作。
至於保利地產,其2006年末、2007年末與2008年一季度末現金資產比分別是5.58%、11.31%與4.49%,存貨資產比分別是68.24%、68.67%與79.91%。可見,在2008年一季度,保利地產在現金與存貨資產配置上呈現著與『拐點論』相反的態勢,亦即現金資產比率迅速降低,而存貨所佔比重急劇上昇。2007年末,保利地產的存貨資產比與萬科A接近,而到了2008年1季度末,其存貨資產比已高出萬科A近12個百分點。當然,或許是有恃無恐。同時於日前,保利地產公告稱,公司發行不超過43億元公司債券的申請已獲證監會發審委審核,獲得有條件通過。
或許,對於融資渠道暢通的業內『大佬』們,於存貨配置上進行較為激進的運作並無大礙。然而,對於其他房地產公司,何去何從,便需要仔細考量與權衡了。表1顯示,2008年一季度末比年初存貨資產比增加較多的保利地產,還有上實發展(600748)、中華企業(600675)、泛海建設(000046)與深長城(000042)等公司。
上述通過房地產上市公司現金與存貨資產結構所體現出的觀望態度,其實也可以通過2008年一季度的毛利率情況得以顯示。
表2我們整理計算的2007年營業收入居前的30家A股房地產上市公司毛利率變化情況。數據顯示,2007年一季度、2007年上半年、2007年三季度、2007年度與2008年一季度,30家公司平均毛利率分別為37.73%、36.12%、34.73%、36.26%與41.17%,可見,2008年一季度平均毛利率非但未有降低,反而比2007年度提高了4.91個百分點。
當然,也有些公司出現毛利率的下降,但是原因各異。萬科A2008年一季度毛利率為38.66%,比2007年度減少了3.33個百分點。據萬科一季報介紹:『報告期內,公司結算面積80.3萬平方米,實現結算收入62.9億元。一季度,公司實現營業收入64.0億元,淨利潤7.2億元,分別同比增長55.6%和17.3%。淨利潤同比增幅相對偏低的主要原因在於,去年同期結算時恰逢一個高利潤項目較為密集的時段,而本報告期結算項目中包括利潤率較低的上海華漕213號配套商品房,該項目結算面積和金額分別佔公司整體比例為23.7%和12.7%。』從這段披露來看,萬科2008年一季度毛利率的降低並非由於降價促銷所導致。
現金流量『平衡術』當然,由於房地產從銷售到確認收入有一個時滯,這也是在分析2008年一季報過程中需要考量的一個因素。比如,萬科也可能於一季度進行了降價促銷,但這種銷售政策調整的『經濟後果』將體現在半年報、三季報、2008年年報甚至更後期間的財報數字中。
於是,引出了一個『過程』的概念,亦即考查房地產『拐點』也好,考查房地產公司資金問題也罷,要考慮到其時間性的特點。
按這種框架來考察房地產企業的資金狀況,便需要不僅僅看貨幣資金的存量(時點指標),更要看現金流量(時期指標)。表3是我們整理的2007年度營業收入靠前的30家公司2007年度與2008年一季度現金流量的一些情況。數據顯示,30家公司2007年度與2008年一季度平均『經營活動產生的現金流量淨額』分別是-11.13億元與-6.27億元,投資活動產生的現金流量淨額分別是-4.95億元與-0.75億元,籌資活動產生的現金流量淨額分別是23.50億元與8.52億元,現金及現金等價物淨增加額分別是7.41億元與1.49億元。可見,總體而言,這些房地產公司經營與投資活動的現金持續淨流出的情況未改,而這種經營與投資的現金則來源於持續的融資活動。
假若未來『拐點』突至,房地產公司過去的融資活動很可能演化成償債行動,這裡,便需要收縮經營與投資活動、快速回籠資金以『回哺』。現在就已經是房地產公司展示現金流量『平衡術』的時候了。至此,相信萬科此次拋地,與這種考量不無關系。
從上述分析來看,目前房企的現金流並未出現危機。但誠如高盛在研究報告中所指,今年二季度的銷量成為關鍵,在融資渠道未能打通的情況下,如果成交量未能回暖,那麼,企業現金耗盡之時,將是房價大幅度下降的開始。而如萬科這樣的從現在就開始調整業務布局的公司,先行一步賣出跌幅可能比較大的資產,可能到最後損失是最小的。
請您文明上網、理性發言並遵守相關規定,在註冊後發表評論。 | ||||